El déficit fiscal, uno de los grandes desafíos para Alberto Fernández

El programa de medidas lanzado a días de su asunción deja en evidencia que una de sus prioridades es mantener las cuentas equilibradas en ese frente.

El frente fiscal es, junto con el externo, uno de los grandes desafíos para la gestión de Alberto Fernández. Esto quedó claro al analizar el programa de medidas lanzado hace unas semanas, donde la mayoría son de corte fiscal, y cuyo principal objetivo es financiar el déficit fiscal.

¿Qué es el déficit fiscal y por qué puede ser un dolor de cabeza para el gobierno?

La Administración Nacional realiza gastos por diversos motivos, donde los más importantes son aquellos destinados a la seguridad social (jubilaciones, pensiones, transferencias monetarias), pago de salarios, transferencias a otras áreas del sector público (Provincias, Universidades) y privado (subsidios al transporte, energía) y el pago de los intereses de la deuda pública previamente contraída.

Para financiar esos gastos, el gobierno recurre principalmente al cobro de impuestos. Si la recaudación es suficiente, entonces el resultado fiscal estará equilibrado. Un aspecto macroeconómico importante de este resultado es que no se altera la cantidad de dinero en circulación que hay en la economía. El Estado, al gastar, lo que está haciendo es introducir dinero en la economía, mientras que al cobrar impuestos lo absorbe.

Ahora bien, si el gobierno gasta más de lo que recauda, surge una necesidad de financiamiento. Imaginen que gasta $500 en salarios y sólo recauda $400, por lo que hay $100 que deben ser financiados de alguna manera. Frente a esto tiene, a grandes rasgos, tres opciones:

1) Pedir el dinero prestado al sector privado local (personas o empresas). En este caso, lo que hace el Estado es emitir un bono, digamos de $110 a un año, es decir que promete devolver el dinero sumado a un 10% de intereses (ya que de lo contrario no tendrían incentivo en prestarle su dinero). Es importante destacar que acá tampoco se altera la cantidad total de dinero porque el Estado toma $100 del sector privado que ya estaban en circulación (en el futuro sí podría aumentar, aunque el gobierno podría nuevamente volver a endeudarse para financiar el compromiso anterior, lo que se conoce como roll over de la deuda).

2) Pedirle el dinero prestado al Banco Central (BCRA). En este caso, la diferencia es que el BCRA "crea" $100 nuevos, que son introducidos en la economía a cambio del bono que recibe del gobierno. La otra diferencia es que como son parte del mismo Estado, el BCRA no le cobra intereses (ni le exige el pago del capital de la deuda).

3) Pedir el dinero prestado en el exterior. Este caso es similar al primero, con la gran diferencia de que la deuda y sus intereses se pagan en dólares. Acá también interviene el BCRA, pero por su rol de mediador oficial en la compraventa de divisas. El gobierno coloca el bono en el extranjero, por el que recibe digamos 2 dólares, que luego se los cambia al BCRA por $100 (es decir, el tipo de cambio sería de 50 $/USD). La operación inversa se lleva a cabo cuando debe pagar esa deuda.

Todas estas opciones tienen sus problemas y beneficios. El financiamiento a través del BCRA implica que no hay que endeudarse, pero lleva al incremento del dinero en circulación. Si la economía está en expansión esto no sería un problema, ya que para producir y vender más que antes se necesita más dinero. Si, en cambio, la actividad económica se encuentra estancada, el aumento de la cantidad de dinero podría servir para dinamizarla (si esa plata es utilizada y eso reactiva las ventas de las empresas); pero también existe el riesgo de que en lugar de eso sea canalizada hacia la compra de dólares, y si éstos escasean (algo muy probable en contextos recesivos), entonces eso podría derivar en una devaluación del tipo de cambio.

Precisamente por este motivo es que el endeudamiento en dólares resulta la opción más riesgosa. En este caso, el gobierno asume compromisos futuros en una moneda que no es la propia, cuya única manera -genuina- de obtenerla es a través de las exportaciones de bienes y servicios. El tema es que la economía utiliza los dólares generados por esas exportaciones principalmente para financiar los insumos y bienes importados que necesita, sumado a la demanda para ahorro de la población. Como por lo general sabemos que escasean, si a eso se le agrega la necesidad de utilizar parte de esos dólares para pagar la deuda (más los intereses), nuevamente aparece el fantasma de la devaluación.

En ese contexto, una alternativa es que el gobierno vuelva a endeudarse, y que con los dólares obtenidos pague la deuda anterior. Esto sería aún más riesgoso, dado que se podría generar lo que se conoce como una "bola de nieve", ya que la deuda a pagar se va incrementando constantemente por la acumulación de los intereses (siguiendo con el ejemplo, pide prestados los USD 2 necesarios, pero eso implica que en el futuro deberá pedir prestados USD 2,2 para pagar los intereses, y así sucesivamente). El final de esta historia es harto conocido: en algún momento le dejan de prestar porque la deuda se torna impagable, lo que deriva en una falta de dólares y en la devaluación del tipo de cambio, con la gravedad mayor de que además posteriormente habrá que obtener de alguna manera las divisas para pagar esa deuda (de allí, por ejemplo, la necesidad de poner un límite a la compra de dólares para ahorro).

¿Qué variantes quedan?

Lo que nos queda es una camino intermedio entra una opción y la otra. El endeudamiento en pesos no incrementa la cantidad -actual- de dinero en circulación, ni presiona -directamente- sobre las necesidades de divisas; pero como toda deuda está atada a la posibilidad de transformarse en la bola de nieve descripta previamente. La diferencia, en este caso, es que al estar denominada en la moneda local, la deuda siempre puede ser pagada, recurriendo (en última instancia) al BCRA para que genere los pesos necesarios para ser saldada. El tema es que volvemos a la dificultad del primer caso, pero agravada, porque el incremento en la cantidad de dinero es mayor por la acumulación de los intereses de la deuda.

¿Entonces es todo lo mismo? Definitivamente no. La deuda en dólares siempre es más peligrosa, por lo menos para la economía argentina, dados los claros problemas que manifiesta para generar los dólares necesarios para su correcto funcionamiento.

Por otro lado, a partir de los riesgos que presentan todas las opciones resulta evidente que no se puede incrementar constantemente el déficit fiscal (en relación al nivel de la actividad económica, es decir el PBI), porque con mucha probabilidad eso desembocará en una crisis económica. Esto no significa que las cuentas fiscales tengan que estar equilibrada siempre, ni que eso sea un objetivo per se. Por eso la aclaración del PBI: es posible mantener un déficit fiscal, incluso creciente, siempre y cuando la economía también esté en expansión (lo que llevaría a un ratio estable entre ambas variables).

Por otro lado, en momentos de recesión económica la política fiscal es una de las pocas herramientas efectivas con las que cuenta el gobierno para combatirla, con lo cual es muy probable que en ese caso el déficit fiscal se incremente (tanto porque decide salir a gastar más, como porque recauda menos debido a la recesión). Esto no debería ser visto como un problema, siempre y cuando posteriormente, cuando la economía se recupere, el gobierno modifique su política fiscal para mejorar su situación fiscal. Esto es lo que se conoce como una política fiscal "anticíclica".

En suma, lo recomendable sería mantener las cuentas fiscales relativamente estables, de modo de contar con cierto margen para incurrir en un déficit -mayor- si llegara a ser necesario. Por el lado del financiamiento, dependerá del contexto económico y de la composición de la deuda previamente contraída, aunque probablemente se deba recurrir a una combinación de las tres fuentes de financiamiento.

¿Cómo evolucionó el déficit fiscal en los últimos años?

Para poder comprender cabalmente la situación actual y las causas que están por detrás de las medidas del gobierno, primero tenemos que trazar un recorrido de la evolución del déficit fiscal hasta el presente. El gráfico a continuación busca reflejar eso.

Evolución del déficit financiero y primario, en % del PBI


Aclaración: Por el cambio en la metodología no se puede diferenciar el déficit primario para el período 2011-2015. Para obtener el déficit financiero de ese período, se utilizó la metodología anterior, neteaando las transferencias realizadas por el BCRA. El resultado fiscal de 2019 es una proyección elaborada por el Instituto de Trabajo y Economía (ITE).

Fuente: Elaboración propia en base a ITE y Hacienda.

En primer lugar, muestra las necesidades totales de financiamiento (en relación al PBI, por los motivos explicados anteriormente); es decir, la cantidad total de dinero que el gobierno tuvo que financiar de alguna manera. Esto es lo que técnicamente se conoce como déficit total o "financiero". Este resultado tiene dos componentes: por un lado, las necesidades de financiamiento provenientes de todo el gasto que no alcanzó a ser financiado por la recaudación de impuestos, que se conoce como déficit "primario" (representado por el área de color más claro), y por otro, el pago de intereses por la deuda previamente contraída (el área de color más oscuro). La suma de ambos da como resultado el déficit total o financiero.

Como se desprende del gráfico, el déficit fiscal se profundizó constantemente durante toda la gestión del kirchnerismo, impulsado por un gasto que año a año crecía por encima de los ingresos. Una aclaración: como en 2017 el entonces ministro de Hacienda, Nicolás Dujovne, introdujo un cambio en la metodología, no es posible desglosar el déficit entre su componente primario y el pago de intereses. Sin embargo, como la mayoría fue financiado a través del BCRA, el pago de intereses se mantuvo relativamente constante a lo largo de todo el período. Esto queda confirmado al ver que, en 2015, del total del déficit (5,1% del PBI) solamente 1,0% corresponde al pago de intereses mientras que el 4,1% representa todos los gastos que no alcanzaron a ser financiados por la recaudación de impuestos.

Con el cambio de gestión, y por el discurso del nuevo gobierno, se esperaba una rápida reducción del déficit fiscal. Sin embargo, esto no sucedió. Si bien en todos los años se redujo el gasto, esto vino acompañado también de recortes considerables en impuestos como las retenciones al agro y la minería o el impuesto a las ganancias, que hicieron que en los primeros dos años (2016 y 2017) tanto el déficit primario como el financiero se incrementaran, incluso logrando recursos extraordinarios como el blanqueo de capitales, que recaudó 1,7% del PBI.

Por otro lado, decidió prescindir del financiamiento a través del BCRA y entonces el déficit fue financiado a través del endeudamiento, en su mayoría por medio de la colocación de deuda en moneda extranjera. Eso provocó que la acumulación de intereses empezara a ganar participación en el déficit total.

En 2018, luego de la crisis cambiaria y de tener que recurrir al FMI, el gobierno aceleró el ajuste del gasto y volvió a incrementar las retenciones al agro, en parte debido a que era uno de los requisitos del acuerdo, pero también como mecanismo de reaseguro para tratar de despejar las dudas recurrentes acerca de su capacidad de pagar la deuda pública.

Llegamos finalmente a 2019. Como se puede apreciar en el gráfico, se redujo notoriamente el déficit primario (estimado en 0,8% del PBI), lo que implica que prácticamente se equilibró el gasto con los ingresos fiscales. De todos modos, en esos ingresos se contabilizaron recursos extraordinarios por 0,4% del PBI como la venta de dos centrales térmicas -construidas para ese fin, durante el kirchnerismo- y la venta de activos financieros por parte del Fondo de Garantía de Sustentabilidad y del Fondo Argentino de Hidrocarburos. A pesar de la mejora en el resultado primario del Gobierno, el déficit total fue mucho más elevado, debido al pago de los intereses (3,3% del PBI) por la deuda previamente contraída en los años anteriores.

¿Qué le espera al nuevo gobierno?

El gobierno de Alberto Fernández deberá lidiar con este panorama en el frente fiscal. Un panorama que es bastante complejo, ya que las condiciones de acceso al financiamiento se encuentran sumamente restringidas, mientras que la posibilidad de recurrir al BCRA también deberá ser manejada con cautela, ante la escasez de divisas y una inflación que se encuentra por encima del 50%.

Debido a estas limitaciones en el financiamiento, la alternativa es apuntar no solo a equilibrar las cuentas primarias sino a obtener un superávit, es decir que la recaudación se ubique por encima del gasto público, de modo de utilizar esos recursos para financiar parte del pago de los intereses. Si eso se logra, se observaría tanto una mejora en el déficit primario como en el financiero.

El programa de medidas lanzado durante los primeros días del gobierno fue en este sentido. Según el último informe de coyuntura del Instituto de Trabajo y Economía, por el lado del incremento a los impuestos se obtendrían recursos por 1,7% del PBI, mientras que el congelamiento de las tarifas por seis meses y los bonos otorgados a los/as jubilados/as que cobran el haber mínimo implicarían una expansión del gasto de 0,5% del PBI.

Así, el resultado final sería una mejora en el déficit de 1,2% del PBI, que logra alivianar las necesidades de financiamiento, pero que no las quita por completo. En este marco aparece la posibilidad de reestructurar la deuda, que por medio de la reducción o la postergación del pago de intereses podría aportar la cuota restante para despejar el panorama fiscal. Pero para eso habrá que esperar a que finalmente se haga la propuesta y ver el grado de aceptación que tenga. Como siempre, para nuestra economía no está nada dicho.